安定コインの真のリスク：規制の「骨子」だけでは不十分か？

近年、仮想通貨市場において安定コイン（ステーブルコイン）は急速にその存在感を増しており、市場規模は3000億ドルに迫ると推定されています。特に、自国通貨への信頼が低い国々では、米ドルに代わる決済手段として注目されています。その主な利点は、デジタル台帳上での迅速な取引処理能力と、国際送金などにおける効率化、そして手数料削減の可能性にあります。しかし、その安全性と金融システム全体への潜在的な影響については、規制上のセーフガードが十分であるかという疑問が投げかけられています。

安定コインの規制枠組みと専門家の懸念

GENIUS法：安定コイン初の連邦規制

2025年7月に署名されたGENIUS法は、安定コインに対する初の連邦規制システムを確立しました。この法律では、安定コインは米ドルまたは短期国債によって100%裏付けられることが義務付けられ、発行体には資産構成の月次開示が求められます。これは、利用者に一定の安心感を提供するものです。

専門家による「規制の骨子」への懸念

ハーバード大学の経済学者ケネス・ロゴフ氏は、この法律を「規制の骨子」と評し、十分なセーフガードには欠けていると指摘しています。同氏は、この状況を19世紀の自由銀行時代に例え、当時銀行が独自の通貨を発行できた時代には取り付け騒ぎが頻発していたことを引き合いに出し、現在の安定コイン市場にも同様のリスクが潜んでいる可能性を示唆しています。

発行体の財務健全性とビジネスモデルのリスク

ノーベル賞受賞者のサイモン・ジョンソン氏は、GENIUS法および進行中のCLARITY法が、健全な資本、流動性、その他のセーフガードを確立するための「合理的な規制」を妨げるように設計されていると批判しています。安定コイン発行体のビジネスモデルは、発行通貨に支払う利息（法律下ではゼロ）と保有資産から得られる収益とのスプレッドによって成り立っています。ジョンソン氏は、この構造が一部の発行体において収益性を求めてリスクの高い資産に投資するインセンティブを生み、脆弱性の源泉となる可能性を指摘しています。

市場の動向と過去の事例

市場を支配するテザーとサークル

市場の約85%を占めるテザー（USDT）とサークル（USDC）は、過去の事例からもそのリスクが浮き彫りになっています。2023年3月のシリコンバレー銀行（SVB）破綻の際、サークルのUSDCはSVBへのエクスポージャーが原因で一時的に1ドルのペッグを維持できなくなり、86セントまで下落しました。その後、サークルが保有資産の全額回収を発表したことで回復しましたが、テザーはSVBへのエクスポージャーがなく、投資家がより安全な避難先を求めたことで恩恵を受けました。

安定コインに代わる選択肢の検討

規制強化の可能性と法的・規制上の変更への懸念

経済学者のステファン・チェケッティ氏とカーミット・ショエンホルツ氏は、規制が強化される可能性は低いと結論付けています。GENIUS法には、「安定コインは米国の完全な信頼と信用によって裏付けられるものではない」と明記されており、非銀行発行体には連邦準備制度の割引窓口へのアクセスが認められていません。これは、国債を直接保有する場合よりも、安定コイン発行体が提供する裏付けが少ないことを意味します。また、大統領のデジタル資産作業部会の提案では、規制当局に、拒否する合理的な根拠を確立する責任を負わせることで、発行体側に有利な姿勢をとっています。チェケッティ氏とショエンホルツ氏は、「法的・規制上の変更が仮想通貨を従来の金融世界に組み込むほど、その統合を元に戻すことは困難になる」と警鐘を鳴らしています。

JPMorgan Chaseのトークン化預金とBlackRockのマネーマーケットファンド

代替案として、チェケッティ氏とショエンホルツ氏は、JPMorgan Chaseのトークン化された預金（JPMD）とBlackRockのトークン化されたマネーマーケットファンド（BUIDL）を検討しています。これらの商品は主に機関投資家向けですが、JPMDは実験段階である一方、BUIDLはすでに利用可能です。JPMDは既存の預金と同様の特性を持ち、利息が支払われ、FDICによって保険がかけられ、JPMorgan Chaseのバランスシートによって裏付けられています。BUIDLは、政府系マネーマーケットファンドに似ており、利息を支払い、保険はありませんが、大手機関によって発行されており、堅実なポートフォリオによって裏付けられています。

投資家への注意喚起：安定コインの安全性は発行体の健全性に依存

JPMorgan ChaseとBlackRockのバランスシートの強さを考慮すると、これらの商品は機関投資家にとって安定コインよりも魅力的な利点を提供しますが、現状では個人投資家は利用できません。したがって、安定コインへの投資を検討する際には、「買い手は注意せよ」という格言を真剣に受け止める必要があります。なぜなら、安定コインの安全性は、最終的にそれらを発行する機関の財務健全性に依存するからです。規制が強化される可能性と、それらの商品が個人投資家にとって利用可能になる時期を考慮することが重要です。

安定コイン規制の今後の展望と課題

安定コイン市場の健全な発展のためには、規制当局によるより実効性のあるセーフガードの導入が不可欠です。これには、発行体の資本要件の強化、流動性管理の厳格化、そして透明性の向上が含まれます。また、ロゴフ氏やジョンソン氏のような経済学者の懸念に応え、過去の金融危機から教訓を活かすことが求められます。長期的には、JPMDやBUIDLのような、より安全で規制された代替手段が個人投資家にも利用可能になることが、市場全体の信頼性を高める鍵となるでしょう。

テクノロジーの進化と金融システムの統合

デジタル資産と従来の金融システムとの統合は、今後も加速していくと予想されます。この統合が進むにつれて、安定コインが金融システムに与える影響は増大するため、規制当局は、イノベーションを阻害することなく、リスクを管理できるようなバランスの取れたアプローチを採用する必要があります。チェケッティ氏とショエンホルツ氏が指摘するように、一度統合されたシステムを後戻りさせることは困難であるため、初期段階での適切な規制設計が極めて重要となります。